سوق العملات الرقمية يدخل "داخل السلسلة P/E عصر" : إعادة بناء التقييم المدفوع بتدفق النقد

في أوائل عام 2025، أدى تقلص السيولة في سوق العملات الرقمية الثانوية إلى انفجار فقاعة العديد من العملات الصغيرة التي كانت تركز بشكل أساسي على المضاربة والإيرادات المجانية. استمرت أسعار العديد من العملات البديلة في الانخفاض، بينما ارتفعت حصة سوق البيتكوين إلى 62.1%، وهو أعلى مستوى لها في خمس سنوات، وانخفض مؤشر موسم العملات الصغيرة إلى أدنى مستوى تاريخي له عند 4 نقاط في مايو 2023.

ومع ذلك، فقد ارتفعت بعض الرموز ذات القيمة التطبيقية الفعلية عكس التيار، حيث ارتفعت الأسعار وإيرادات داخل السلسلة معًا. تتمثل الخصائص المشتركة لهذه الرموز في: وجود تدفقات نقدية بروتوكول حقيقية يمكن تدقيقها، وإعادة القيمة إلى حامليها من خلال إعادة الشراء أو توزيع الأرباح أو الإيداع.

ستحلل هذه المقالة منطق تدفق الأموال في سوق العملات الرقمية، وستستكشف كيف يعيد "عصر P/E داخل السلسلة" تشكيل نظام تقييم الأصول الرقمية من خلال أربعة مشاريع تمثيلية.

خلفية السوق: تراجع السرد، التدفق النقدي أصبح سلعة نادرة

• تقليص استثمارات رأس المال المغامر: في الربع الثاني من عام 2025، انخفض مبلغ التمويل العالمي للعملات الرقمية بشكل حاد إلى 4.99 مليار دولار، بانخفاض نسبته 21% مقارنة بالربع السابق، وهو أدنى مستوى ربع سنوي منذ عام 2020، حيث أصبح المستثمرون أكثر حذراً تجاه المضاربات على المفاهيم.
• عودة الأموال إلى مشاريع DeFi عالية الجودة: يستمر البيتكوين في القوة، لكن هناك تباين شديد داخل قطاع DeFi؛ تستمر كمية الأموال المقفلة وإجمالي حجم المعاملات للبروتوكولات ذات "الدخل - التوزيع" المغلقة في الارتفاع.
• تغير معايير التقييم: في الفترات التي تنخفض فيها الشهية للمخاطر، يميل المستثمرون إلى الدفع مقابل التدفقات النقدية القابلة للقياس بدلاً من مجرد علاوة المفهوم.

تعريف الرموز العملية وأنماطها النموذجية

تشير الرموز العملية إلى أن حامليها يمكنهم مشاركة إيرادات البروتوكول، أو تعزيز "الإيرادات القابلة للتحقق لكل رمز" (الإيرادات القابلة للتحقق لكل رمز) بشكل غير مباشر من خلال إعادة الشراء/الحرق، أو توزيع الأرباح عن طريق التخزين.

نماذج نموذجية تشمل:

1. توزيع أرباح التداول: إعادة جزء من رسوم البروتوكول أو إعادة شرائها بنسب معينة
2. فارق الفائدة والرسوم التسوية: استخدام فارق الفائدة ومكافآت التسوية في إعادة الشراء
3. توكنيزا العائد: تقسيم عوائد المستقبل للتداول، وخصم من البروتوكول
4. وقود البنية التحتية: إعادة شراء وتدمير رسوم المعاملات عالية التردد على الفور

تحليل أربع حالات

1. رمز حوكمة معين:

   • نسبة الزيادة خلال العام: 127%
   • آلية استرجاع القيمة: اقتراح تحويل الرسوم (لم يُنفذ بعد)
   • المحفزات الرئيسية: استثمرت المؤسسة في خطة استثمار بقيمة 165.5 مليون دولار

2. رموز منصة الإقراض:

   • نسبة الزيادة خلال السنة: 157%
   • آلية استرداد القيمة: شراء 1,000,000 دولار أمريكي من الرموز كل أسبوع وإيداعها في الاحتياطي البيئي
   • العامل الحاسم: تم اعتماد خطة إعادة الشراء في يونيو

3. منصة توكنيزا الإيرادات المعينة:

   • نسبة الزيادة خلال العام: 148%
   • آلية استرجاع القيمة: يأخذ البروتوكول 5% من العائدات و0.05% من رسوم التداول
   • المحفزات الرئيسية: تجاوزت كمية الأموال المقفلة 55 مليار دولار، وبلغ العائد السنوي لرمز معين 11.11%

4. رمز منصة تداول عالية التردد:

   • نسبة الزيادة خلال السنة: 376%
   • آلية عودة القيمة: 30% من رسوم المعاملات تُشترى وتُدمر في الوقت الحقيقي
   • العوامل الحاسمة: ترقية النظام الرئيسي في 5 يوليو

آلية تصحيح التقييم المدفوعة بالتدفقات النقدية

1. رمز الحوكمة معين:

   • اقترحت المؤسسة تخصيص 165.5 مليون دولار لبرنامج المطورين، والمساهمين الرئيسيين، والمتحققين، وتوسيع الفريق، وتطوير أدوات الحوكمة، وتحفيز السيولة.
   • حالياً، لا يوجد لدى هذه العملة الرقمية خطة لالتقاط القيمة أو إعادة الشراء.

2. رمز منصة الإقراض:

   • تشتري الاتفاقية حوالي 1,000,000 دولار أمريكي من الرموز كل أسبوع وتقوم بإغلاقها.
   • تم تنفيذ الزيادة خلال الأسبوع الأول مما أدى إلى ارتفاع بنسبة 13% في اليوم وزيادة في حجم التداول بمقدار الضعف.
   • توفر الفروق في أسعار الفائدة على القروض والرسوم التصفية تدفقاً نقدياً ثابتاً، بالإضافة إلى زيادة بنسبة 32% في كمية الأموال المقفلة سنوياً، مما يجعل خطة إعادة الشراء قابلة للاستدامة على المدى الطويل.

3. منصة توكنيزايشن العائدات معينة:

   • تحويل مفهوم "العائد المستقبلي" إلى سوق التداول الفعلي.
   • استخراج 5% من العائدات و 0.05% من رسوم المعاملات، مما ينتج عنه دخل يومي قابل للتدقيق.
   • الاستراتيجيات ذات العوائد العالية أكثر جاذبية في بيئة انخفاض أسعار الفائدة، مما يستمر في جذب تدفقات الأموال.

4. رموز منصة التداول عالية التردد:

   • تم إطلاق ميزة التجميع المسبق في يوليو، لتحقيق الطلبات داخل السلسلة، والتسوية، والتوفيق.
   • بعد الترقية، سجلت العناوين النشطة داخل السلسلة وحجم المعاملات أعلى مستوى تاريخي.
   • حجم رسوم التداول الفوري وقصير الأجل يجعل هذه العملة تمثل نموذج "داخل السلسلة النقدي".

ثلاث مزايا لتجاوز السوق الهابطة

1. تدفق نقدي مؤكد: داخل السلسلة يمكن تدقيق الإيرادات والنفقات، عملية اتخاذ القرار شفافة، مما يقلل من عدم التوافق في المعلومات.
2. إعادة الشراء/تقسيم الأرباح المغلقة: كتابة آلية تحويل إيرادات الاتفاق إلى قيمة الرموز في العقد الذكي، مشابهة لإعادة شراء الأسهم أو توزيع الأرباح.
3. صديق للجهات: مؤشرات العائد القابلة للقياس تقلل من عدم اليقين في التقييم، مما يسهل صنع السوق وتصميم المنتجات الهيكلية.

الخاتمة

مع انتهاء موجة رأس المال الاستثماري، يبدأ السوق في إعادة تقييم قيمة "تدفق النقد القابل للتحقق". تجمع الرموز المميزة العملية بين الإيرادات داخل السلسلة، قيمة الرموز المميزة وحقوق الحوكمة، لتصبح أصول نادرة تتجاوز الدورات. مع إدخال البروتوكولات الرئيسية في DeFi لآليات تحويل الرسوم، وإعادة الشراء أو توزيع الفائض، فإن منطق تقييم سوق العملات الرقمية ينتقل من "مدفوع بالمفاهيم" إلى "مدفوع بتدفق النقد".