アセットのトークン化:基盤となるロジックコーミングと大規模なアプリケーション実装パス

2023年のブロックチェーン分野で最も注目されるテーマは、間違いなく実世界資産のトークン化です。この概念はWeb3の世界で議論を呼ぶだけでなく、多くの国の伝統的な金融機関や政府の規制機関からも高い関心を寄せられ、戦略的な発展方向と見なされています。例えば、複数の権威ある金融機関がそれぞれのトークン化に関する研究報告を発表し、関連するパイロットプロジェクトを積極的に推進しています。

一方で、香港金融管理局は2023年の年次報告書で、トークン化が香港の金融の未来において重要な役割を果たすことを明確に指摘しています。また、シンガポール金融管理局は日本の金融庁や複数の金融大手と提携し、資産トークン化の巨大な可能性を深く掘り下げるための「ガーディアンプロジェクト」というイニシアティブを発起しました。

RWAの話題は盛況ですが、業界内でのRWAの理解には意見の相違があり、その実現可能性や将来性についての議論もかなりの論争を呼んでいます。

一方では、RWAは市場の炒作に過ぎず、深く掘り下げるには耐えられないという見解もある。

一方で、RWAに対して自信を持ち、その未来を期待している人もいます。

その一方で、RWAに関するさまざまな見解を分析した記事が雨後の筍のように次々と現れています。

本稿では、RWAに関する認識の視点を共有し、RWAの現状と未来についてより深く探討し、分析することを希望しています。

重要なポイント:

• ブロックチェーンは本質的にデジタル契約のプラットフォームであり、契約は資産の基本的な表現形式です。トークン(Token)は、契約形成後の資産のデジタルキャリアとして機能し、ブロックチェーンは資産のデジタル表現/トークン化表現、すなわちデジタル資産/トークン化資産の理想的なインフラストラクチャーとなります。

• ブロックチェーンは、複数の参加者によって共同で維持される分散型システムとして、デジタル契約の作成、検証、保存、流通、および実行などの関連操作をサポートし、信頼の伝達の問題を解決します。また、「計算的システム」として、ブロックチェーンは人類の「プロセスの再現性、結果の検証可能性」という要求を満たすことができるため、DeFiは金融システムにおける「計算的」革新となり、金融活動における「計算的」部分を置き換えました。自動執行によりコスト削減と効率向上を実現しつつ、プログラム可能性も実現できますが、「非計算的」部分、つまり人間の認知に基づく部分はブロックチェーンでは代替できません。そのため、現在のDeFiシステムは信用を包含しておらず、信用に基づく無担保貸付は現在のDeFiシステムではまだ実現されていません。この現象の原因は、ブロックチェーンが現在「関係的アイデンティティ」を表現するアイデンティティシステムを欠いていることや、法的な枠組みが双方の権利を保障していないことにあります。

• 伝統的な金融システムにおいて、現実世界の資産トークン化(Real World Asset Tokenization)の意義は、ブロックチェーン上に現実世界の資産(、例えば株式、金融派生商品、通貨、権利など)のデジタル表現を作成することで、分散台帳技術の利点を広範囲の資産カテゴリーに拡張し、交換と決済を実現することにあります。

• 金融機関はDeFi技術を採用することで効率をさらに向上させ、スマートコントラクトを利用して伝統的な金融における「計算的」なプロセスを代替し、定められたルールと条件に従って自動的に様々な金融取引を実行し、プログラム可能な特性を強化します。これは人件費を削減するだけでなく、特定の状況下で企業に新たな可能性を与え、特に中小企業の資金調達の課題に革新的な解決策を提供することで、金融システムに非常に大きな潜在能力を開く扉を開きます。

• 伝統的な金融分野や各国政府がブロックチェーンおよびトークン化技術に対する関心と認知を高め、ブロックチェーンの基盤技術が不断に改善される中で、ブロックチェーンは伝統的な世界の構造と融合し、現実のアプリケーションシーンにおける真の痛点を解決する道を歩んでいます。実際のシーンに対して実行可能なソリューションを提供することを目指しており、現実の世界から隔たった「パラレルワールド」に閉じ込められることはありません。

• 将来、複数の異なる管轄区域および規制システムの許可されたチェーンの構造の下で、クロスチェーン技術は相互運用性や流動性の断絶の問題を解決する上で特に重要です。将来的には、オンチェーンのトークン化された資産がパブリックブロックチェーンと金融機関が運営する規制された許可チェーンに存在することになり、CCIPのようなクロスチェーンプロトコルを通じて、任意のブロックチェーン上のトークン化された資産を接続し、相互運用性を実現し、万全のチェーン間の相互接続を達成できます。

• 現在、世界中の多くの国々がブロックチェーン関連の法律と規制の枠組みを積極的に推進しています。同時に、ウォレット、クロスチェーンプロトコル、オラクル、さまざまなミドルウェアなどのブロックチェーンのインフラも急速に整備されており、中央銀行デジタル通貨 CBDC も継続的に実用化されており、より複雑な資産タイプを表現できるトークン標準も次々と登場しています。例えば ERC-3525、さらにプライバシー保護技術の発展、特にゼロ知識証明技術の継続的な発展、そしてチェーン上のアイデンティティシステムの成熟が進む中で、私たちはまるでブロックチェーン技術の大規模な応用の前夜にいるかのようです。

I. 資産のトークン化の背景の紹介

資産トークン化とは、プログラム可能なブロックチェーンプラットフォーム上で資産をトークン(Token)の形で表現するプロセスを指します。通常、トークン化可能な資産は、有形資産(不動産、コレクションなど)と、無形資産(金融資産、カーボンクレジットなど)に分けられます。この伝統的な帳簿システムに記録されている資産を共有のプログラム可能な帳簿プラットフォームに移行する技術は、伝統的な金融システムにとって破壊的な革新であり、さらには人類全体の未来の金融および通貨システムにも影響を与えるでしょう。

まず、観察された現象を提起する必要があります:"RWA資産のトークン化に関する認識は主に二つの全く異なる見解のグループが存在する",これをCryptoのRWAとTradFiのRWAと呼ぶことにします。そして、この記事で述べるRWAはTradFiの視点からのRWAです。

Cryptoの観点から見たRWA

まず、CryptoのRWAについて説明します: CryptoのRWAは、Cryptoの世界が現実世界の金融資産の利回りに対して一方的な需要を持っているとされ、主な背景は連邦準備制度が金利を引き上げ、バランスシートを縮小している状況です。高金利はリスク市場の評価に大きな影響を与え、バランスシートの縮小は暗号市場の流動性を大幅に減少させ、DeFi市場の利回りは継続的に低下しています。この時、高約5%の米国債のリスクフリー利回りが暗号市場で非常に注目されています。その中でも、今年あるプロジェクトが大規模に米国債を購入した行動が最も注目されています。2023年9月20日現在、そのプロジェクトは29億ドル以上の米国債などの現実世界の資産を購入しました。

あるプロジェクトが米国債を購入する意義は、外部の信用力を借りてその背後の資産を多様化でき、米国債から得られる長期的な追加収益が自身の為替レートを安定させ、発行量の弾力性を増し、バランスシートに米国債の成分を組み込むことで特定のステーブルコインへの依存度を減らし、単一のリスクを低減できる点にあります。それだけでなく、米国債の収入はすべてそのプロジェクトの財庫に流入し、最近ではその一部の収益を共有し、金利を8%に引き上げて需要を高める取り組みも行っています。

あるプロジェクトのやり方は明らかにすべてのプロジェクトにコピーできるものではありません。トークン価格の急騰とRWAコンセプトへの市場の過剰な期待が高まる中、規制のルートを進む比較的大規模なRWAパブリックチェーンプロジェクトを除いて、さまざまなRWAコンセプトのプロジェクトが次々と登場しています。現実世界のさまざまな資産がブロックチェーン上でトークン化されて販売されるためにあらゆる手段を講じられており、中には非常に奇妙な資産も少なくありません。その結果、RWAセクター全体が混沌とした状態になっています。

CryptoのRWAロジックは、利益を生む資産(、例えば米国債、固定収入、株式などの資産の収益権)をチェーン上に移転し、オフチェーン資産をオンチェーンで担保ローンとして流動性を得ること、そしてさまざまな現実の資産をチェーン上で取引すること(、例えば砂利、鉱産、不動産、金など)に主に焦点を当てています。

したがって、CryptoのRWAは、暗号の世界が現実の資産に対して一方的な需要を示していることがわかりますが、コンプライアンスの面ではまだ多くの障害があります。あるプロジェクトのアプローチは、実際にはチームがコンプライアンスのルートを通じて資金を出入金し、正式な方法で米国債を購入してその収益を得ることにあり、オンチェーンでこれらの収益を販売することではありません。実際、オンチェーン上のいわゆるRWA米国債は、米国債そのものではなく、その収益権であり、このプロセスには米国債からの法定通貨の収益をオンチェーン資産に変換するステップが含まれ、操作の複雑さと摩擦コストが増加します。

RWAの概念の急速な台頭は、単に特定のプロジェクトに起因するものではありません。実際、伝統的な金融界からのある銀行が発表した「お金、トークン、ゲーム」というタイトルの研究報告書も業界で強い反響を呼びました。この報告書は、多くの伝統的な金融機関がRWAに強い関心を寄せていることを明らかにし、同時に市場における多くの投機家の熱意を刺激しました。彼らは、主要な金融機関がこの分野に参入するという噂を広め、市場の期待と投機的な雰囲気をさらに高めました。

RWA ### TradFiの視点

Cryptoの視点からRWAを見ると、それは主に暗号世界が伝統金融の資産収益率に対して一方通行の需要を示している。これに基づいて伝統金融の視点から見ると、暗号市場の資金規模は、伝統金融の数十兆規模の市場と比べて基本的には微不足道であり、米国債や他の金融資産に関しても、ブロックチェーン上での販売経路を増やすために必要とは言えない。視覚化された市場規模の比較図からも、暗号市場と伝統金融市場の間の規模差を確認できる。

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したがって、従来の金融(TradFi)の視点から見ると、RWAは従来の金融と分散型金融(DeFi)の間の双方向の移動です。従来の金融の世界にとって、スマートコントラクトに基づいて自動実行されるDeFi金融サービスは、革新的なフィンテックツールです。従来の金融分野におけるRWAは、DeFi技術をどのように活用して資産のトークン化を実現し、従来の金融システムに力を与え、コストを削減し、効率を高め、従来の金融に存在する痛点を解決するかにより重点を置いています。焦点は、トークン化が従来の金融システムにもたらす利点にあり、単に新しい資産販売チャネルを探すことではありません。

RWAの論理を区別することは必要です。なぜなら、異なる視点からのRWAは、その背後にある基盤の論理と実現パスが大きく異なるからです。まず、ブロックチェーンのタイプを選択する際、両者の実現パスには違いがあります。従来の金融のRWAは、許可されたチェーン(Permission Chain)に基づくパスを歩んでいますが、暗号の世界のRWAは、公共チェーン(Public Chain)に基づくパスを歩んでいます。

公共チェーンは、アクセス制限がなく、分散化されており、匿名性などの特性を持っているため、暗号金融のRWAは、プロジェクト側が大きなコンプライアンスの障壁に直面するだけでなく、ユーザーもRugなどの悪質な事件に遭遇した際に法的権利の保障がない。また、ハッキング行為が横行する中で、ユーザーの安全意識に対する要求も高いため、公共チェーンは多くの現実世界の資産のトークン発行や取引には適していない可能性がある。

従来の金融RWAに基づく許可されたチェーンは、異なる国や地域の法律遵守に必要な基本的な前提条件を提供しています。同時に、チェーン上でのKYCによるチェーン上のアイデンティティ体系の構築は、RWAを実現するための必要条件です。法律体系の保障がある前提の下で資産を持つ機関は、合法的にトークン化された資産を発行/取引することができますが、CryptoのRWAとは異なり、許可されたチェーン上で機関が発行する資産は、既存のオフチェーン資産とマッピングされるのではなく、ネイティブなチェーン上の資産であることができます。このネイティブなチェーン上の金融資産のRWAがもたらす変革の潜在能力は非常に大きいでしょう。

核心的なポイントをまとめると、リアルワールドアセットのトークン化(Real World Asset Tokenization)の未来の重要な発展方向は、伝統的な金融機関、規制機関、中央銀行などの権威ある機関によって推進される、許可されたチェーン上に構築されたDeFi技術を使用した新しい金融システムになるでしょう。このシステムを実現するためには計算可能なシステム(ブロックチェーン技術)+非計算可能なシステム(例えば法律制度)+オンチェーンアイデンティティが必要です。