البحث عن التأكيد داخل السلسلة: تحليل ثلاث فئات من أصول التشفير ذات الفائدة
في بيئة ماكرو مليئة بعدم اليقين اليوم، أصبحت "اليقين" أصلًا نادرًا. يسعى المستثمرون ليس فقط لتحقيق العوائد، ولكن أيضًا للبحث عن الأصول التي يمكن أن تعبر عن التقلبات وتوفر دعمًا هيكليًا. قد تمثل "أصول التشفير ذات العائد" في نظام التمويل داخل السلسلة شكلًا جديدًا من اليقين.
تعود هذه الأصول المشفرة ذات العوائد الثابتة أو المتغيرة إلى أنظار المستثمرين، لتصبح نقطة مرجعية في بحثهم عن عوائد مستقرة في ظل ظروف السوق المضطربة. ومع ذلك، في عالم التشفير، لا تعكس "الفائدة" فقط قيمة الوقت لرأس المال، بل غالباً ما تكون نتيجة لتصميم البروتوكول وتوقعات السوق معًا. قد تأتي العوائد العالية من دخل الأصول الحقيقي، أو قد تخفي آليات تحفيز معقدة أو سلوكيات دعم. للبحث عن "اليقين" الحقيقي في سوق التشفير، يحتاج المستثمرون إلى فهم آليات العمل الأساسية بعمق.
منذ أن بدأت الاحتياطي الفيدرالي الأمريكي دورة رفع أسعار الفائدة في عام 2022 ، أصبح مفهوم "داخل السلسلة" تدريجياً في بؤرة اهتمام الجمهور. في مواجهة معدل فائدة خالي من المخاطر يتراوح طويلاً بين 4-5% في العالم الواقعي ، بدأ المستثمرون في التشفير في إعادة تقييم مصادر عائدات الأصول داخل السلسلة وهيكل المخاطر. تم تشكيل سرد جديد بهدوء - أصول التشفير المدرة للعائد ، التي تحاول بناء منتجات مالية "تنافس البيئة الاقتصادية الكلية" داخل السلسلة.
تتنوع مصادر عائدات الأصول المدرة للعائد. من التدفقات النقدية "التي تنتجها" البروتوكولات نفسها، إلى أوهام العائدات المعتمدة على الحوافز الخارجية، وصولاً إلى دمج ونقل نظم الفوائد خارج السلسلة، تعكس الهياكل المختلفة آليات استدامة وتحديد المخاطر مختلفة تمامًا. يمكن تصنيف الأصول المدرة للعائد المستخدمة في التطبيقات اللامركزية (DApp) بشكل تقريبي إلى ثلاث فئات: العائدات الخارجية، والعائدات الداخلية، والأصول المتعلقة بالعالم الحقيقي (RWA).
العائدات الخارجية: وهم الفائدة المدفوع من خلال الدعم
ظهور العائدات الخارجية هو تجسيد للمنطق السريع للنمو في المراحل الأولى من تطوير DeFi. في ظل غياب الطلب الناضج من المستخدمين وتدفقات نقدية حقيقية، استبدل السوق ذلك بـ"وهم الحوافز". تمامًا كما فعلت منصات سيارات الأجرة المشتركة في المراحل المبكرة من خلال استخدام الدعم لجذب المستخدمين، بعد أن أطلقت منصة إقراض معينة "تعدين السيولة"، بدأت العديد من النظم البيئية أيضًا بتقديم حوافز ضخمة من الرموز، في محاولة لجذب انتباه المستخدمين وتأمين الأصول من خلال "تقديم العائدات".
ومع ذلك، فإن هذا النوع من الدعم هو في جوهره أشبه بعملية قصيرة الأمد حيث "تدفع" أسواق رأس المال مقابل مؤشرات النمو، بدلاً من أن تكون نموذجًا مستدامًا للإيرادات. لقد أصبحت لفترة من الزمن معيارًا للإطلاق البارد للبروتوكولات الجديدة، سواء كانت Layer2 أو سلسلـة عامة مُعدلة، أو LSDfi أو SocialFi، حيث تتشابه منطق الحوافز: تعتمد على تدفق الأموال الجديدة أو تضخم الرموز، والهياكل قريبة من "بونزي". تستخدم المنصات العوائد المرتفعة لجذب المستخدمين لإيداع الأموال، ثم تؤجل الدفع من خلال "قواعد فك القفل" المعقدة. وغالبًا ما تكون تلك العوائد السنوية التي تصل إلى مئات أو آلاف، مجرد رموز "مطبوعة" من قبل المنصة.
كان مشروع عملة مستقرة في عام 2022 قد تعرض للانفجار بهذا الشكل: يوفر النظام البيئي من خلال بروتوكول معين عائد سنوي يصل إلى 20% على ودائع العملة المستقرة، مما جذب عددًا كبيرًا من المستخدمين. وتعتمد العوائد بشكل رئيسي على الدعم الخارجي بدلاً من الدخل الحقيقي داخل النظام البيئي.
من خلال التجارب التاريخية، بمجرد أن تضعف الحوافز الخارجية، سيتم بيع كميات كبيرة من رموز الدعم، مما يضر بثقة المستخدمين، ويتسبب في حدوث دوامة الموت في كثير من الأحيان بين TVL وأسعار الرموز. وفقًا للإحصاءات، بعد انتهاء موجة DeFi Summer في عام 2022، انخفضت قيمة حوالي 30% من مشاريع DeFi بأكثر من 90%، مما يرتبط بشكل كبير بمعدلات الدعم المرتفعة.
إذا أراد المستثمرون البحث عن "تدفق نقدي مستقر"، يجب عليهم أن يكونوا أكثر حذرًا بشأن ما إذا كان هناك آلية حقيقية لإنشاء القيمة وراء العوائد. استخدام تعهدات التضخم المستقبلية لعوائد اليوم، في النهاية ليس نموذجًا تجاريًا مستدامًا.
العائدات الذاتية: إعادة توزيع القيمة الاستخدامية
ببساطة، البروتوكول يعتمد على الأموال التي يجنيها من "إنجاز الأعمال" لتوزيعها على المستخدمين. فهو لا يعتمد على إصدار العملات لجذب الناس، ولا يعتمد على الإعانات أو الدعم الخارجي، بل يحقق إيرادات طبيعية من الأنشطة التجارية الحقيقية، مثل فوائد الإقراض، ورسوم المعاملات، حتى الغرامات في حالات التخلف عن السداد. هذه الإيرادات تشبه "الأرباح" في المالية التقليدية، ولذلك تُعرف أيضاً باسم "تدفقات نقدية من نوع الأسهم".
أكبر ميزة في هذا النوع من العائدات هي الدائرية والاستدامة: منطق الربح واضح، والهيكل أكثر صحة. طالما أن البروتوكول يعمل، وهناك مستخدمون يستخدمونه، سيكون هناك دخل، دون الحاجة إلى الاعتماد على الأموال الساخنة في السوق أو الحوافز التضخمية للحفاظ على التشغيل.
لذلك، من خلال فهم ما الذي "يصنع الدم"، يمكننا أن نحكم بدقة أكبر على مدى اليقين في عائداته. يمكننا تصنيف هذا النوع من الدخل إلى ثلاثة نماذج.
"فارق فائدة الإقراض": هذا هو النموذج الأكثر شيوعًا والأكثر سهولة في الفهم في المراحل المبكرة من DeFi. يقوم المستخدمون بإيداع الأموال في بروتوكول الإقراض، حيث يقوم البروتوكول بربط المقترضين والمُقرضين، ويكسب البروتوكول من فارق الفائدة. جوهره مشابه لنموذج "الإيداع والإقراض" في البنوك التقليدية. هذه الآلية هيكلها شفاف وتعمل بشكل فعال، لكن مستوى عائدها مرتبط ارتباطًا وثيقًا بمشاعر السوق، وعندما تنخفض الشهية العامة للمخاطر أو تنكمش السيولة في السوق، فإن أسعار الفائدة والعوائد ستنخفض أيضًا.
"نموذج استرداد الرسوم": هذه الآلية الربحية أقرب إلى نموذج توزيع الأرباح للمساهمين في الشركات التقليدية، أو هيكل مشاركة الأرباح لشركاء محددين وفقًا لنسبة الإيرادات. ستعيد البروتوكولات جزءًا من الإيرادات التشغيلية (مثل رسوم المعاملات) إلى المشاركين الذين يقدمون الدعم بالموارد، مثل مزودي السيولة (LP) أو المودعين الرمزيين.
كمثال على تبادل لامركزي معين، ستقوم البروتوكولات بتوزيع جزء من الرسوم التي تنتجها البورصة، حسب النسبة، على المستخدمين الذين يقدمون السيولة لها. في عام 2024، قدمت منصة إقراض معينة على الشبكة الرئيسية لإيثريوم عوائد سنوية تتراوح بين 5%-8% لبرك السيولة المستقرة، بينما كان بإمكان المراهنين على الرموز في بعض الفترات الحصول على عوائد سنوية تتجاوز 10%. تأتي هذه الإيرادات بالكامل من الأنشطة الاقتصادية الداخلية للبروتوكول، مثل فوائد الإقراض والرسوم، دون الاعتماد على الدعم الخارجي.
بالمقارنة مع الآلية "الفرق في أسعار الفائدة على القروض" التي تقترب أكثر من نموذج البنك، فإن العائد "الذي يعتمد على استرداد الرسوم" يعتمد بشكل كبير على نشاط السوق الخاص بالبروتوكول نفسه. بعبارة أخرى، فإن عائده مرتبط مباشرة بحجم الأعمال في البروتوكول - كلما زادت المعاملات، زادت الأرباح، وعندما تقل المعاملات، تتقلب الإيرادات وفقًا لذلك. وبالتالي، فإن استقراره وقدرته على مقاومة المخاطر الدورية غالبًا ما تكون أقل قوة من نموذج القرض.
"خدمة البروتوكول" العائد: هذا هو النوع الأكثر ابتكارًا هيكليًا من الدخل الداخلي في المالية المشفرة، ومنطقه قريب من نموذج تقديم مقدمي خدمات البنية التحتية في الأعمال التقليدية للخدمات الأساسية للعملاء مقابل رسوم.
كمثال على منصة إعادة الرهن، يوفر البروتوكول من خلال آلية "إعادة الرهن" دعمًا للأمان للأنظمة الأخرى، وبالتالي يحصل على عوائد. لا تعتمد هذه العوائد على فائدة الإقراض أو رسوم المعاملات، بل تأتي من التسعير السوقي لقدرات خدمة البروتوكول نفسه. إنها تجسد القيمة السوقية للبنية التحتية داخل السلسلة ك"سلعة عامة". تأخذ هذه العوائد أشكالًا أكثر تنوعًا، وقد تشمل نقاط رمزية، حقوق الحوكمة، أو حتى العوائد المتوقعة التي لم تتحقق بعد في المستقبل، مما يعكس ابتكارًا هيكليًا قويًا وطويل الأمد.
في الصناعات التقليدية، يمكن مقارنتها بمزودي خدمات السحابة الذين يقدمون خدمات الحوسبة والأمان للشركات ويتقاضون رسومًا، أو المؤسسات المالية التي توفر الثقة للنظام وتحقق الإيرادات. على الرغم من أن هذه الخدمات لا تشارك مباشرة في المعاملات النهائية، إلا أنها تعتبر دعمًا أساسيًا لا غنى عنه في النظام بأكمله.
معدل الفائدة الحقيقي داخل السلسلة: ظهور RWA وعملات مستقرة ذات فوائد
تسعى المزيد من رؤوس الأموال في السوق حاليًا إلى تحقيق آلية عائد أكثر استقرارًا وتنبؤًا: يتم ربط الأصول داخل السلسلة بأسعار الفائدة في العالم الحقيقي. يكمن جوهر هذه المنطق في: توصيل العملات المستقرة داخل السلسلة أو الأصول التشفيرية بأدوات مالية منخفضة المخاطر خارج السلسلة، مثل السندات الحكومية قصيرة الأجل، وصناديق السوق النقدي، أو الائتمان المؤسسي، مما يتيح الحصول على "أسعار فائدة مؤكدة من العالم المالي التقليدي" مع الحفاظ على مرونة الأصول التشفيرية. تشمل المشاريع التمثيلية تخصيص DAO معين لسندات الخزانة، ومنتجات منصة مالية معينة متصلة بـ BlackRock ETF، و SBTB لشركة معينة، وصندوق سوق النقد المرمز لشركة إدارة أصول معينة، وغيرها. تحاول هذه البروتوكولات "إدخال سعر الفائدة الأساسي للاحتياطي الفيدرالي إلى داخل السلسلة" كهيكل عائد أساسي.
في الوقت نفسه، بدأت العملات المستقرة ذات الفائدة كأشكال مشتقة من الأصول الحقيقية (RWA) في الصعود إلى المقدمة. على عكس العملات المستقرة التقليدية التي ترتبط بالدولار بشكل سلبي، فإن هذه الأصول تقوم بدمج العوائد خارج السلسلة في الرمز نفسه بشكل نشط. على سبيل المثال، USDM من بروتوكول معين وUSDY من منصة معينة، كلاهما يحسب الفائدة بشكل يومي، وتأتي العوائد من السندات الحكومية قصيرة الأجل. من خلال الاستثمار في السندات الحكومية الأمريكية، يوفر USDY عوائد ثابتة للمستخدمين، بمعدل عائد يقارب 4%، وهو أعلى من حسابات التوفير التقليدية التي تبلغ 0.5%.
تحاول هذه المشاريع إعادة تشكيل منطق استخدام "الدولار الرقمي" ليصبح أكثر تشبهاً بـ "حساب الفائدة" داخل السلسلة.
بفضل تأثير ربط RWA، يعتبر RWA+PayFi أيضًا سيناريو يستحق الاهتمام في المستقبل: دمج الأصول ذات العائد الثابت مباشرة في أدوات الدفع، وكسر الفصل الثنائي بين "الأصول" و"السيولة". من ناحية، يمكن للمستخدمين في حيازة العملات المشفرة الاستمتاع بعوائد الفائدة، ومن ناحية أخرى، لا تحتاج سيناريوهات الدفع إلى التضحية بكفاءة رأس المال. مثل بعض المنتجات التي أطلقتها إحدى البورصات على L2 والتي تتضمن حسابات عوائد تلقائية للـ USDC (مشابهة لـ "USDC كحساب جاري")، فإنها لا تعمل فقط على زيادة جاذبية العملات المشفرة في المعاملات العملية، بل تفتح أيضًا استخدامات جديدة للعملات المستقرة - من "الدولارات في الحساب" إلى "رأس المال في المياه الجارية".
ثلاثة مؤشرات للبحث عن أصول تولد عائدات مستدامة
تطور منطق "الأصول المدرة للعائد" للتشفير يعكس في الحقيقة عودة السوق تدريجياً إلى العقلانية وإعادة تعريف "العائد المستدام". من الحوافز العالية للتضخم الأولية، ودعم رموز الحوكمة، إلى الآن حيث تؤكد المزيد من البروتوكولات على قدرتها على توليد العوائد وحتى الربط مع منحنيات العائد خارج السلسلة، فإن تصميم الهيكل بدأ يخرج من مرحلة "الاستخراج المتداخلة" الخشنة، ويتجه نحو تسعير المخاطر بشكل أكثر شفافية ودقة. خاصة في الوقت الذي تبقى فيه معدلات الفائدة الكلية مرتفعة، يجب على الأنظمة المشفرة أن تبني "مزيداً من منطق العائد المعقول" و"مطابقة السيولة" لتتمكن من المشاركة في المنافسة العالمية على رأس المال. بالنسبة للمستثمرين الذين يسعون إلى عوائد مستقرة، يمكن أن تكون المؤشرات الثلاثة التالية حاسمة في تقييم استدامة الأصول المدرة للعائد:
هل مصدر العائدات "داخلي" ومستدام؟ الأصول المدرة للعائدات التي تتمتع بمنافسة حقيقية يجب أن تأتي عائداتها من أعمال البروتوكول نفسها، مثل فوائد الإقراض، ورسوم التداول، وغيرها. إذا كانت العوائد تعتمد بشكل أساسي على الدعم والتحفيز قصير الأجل، فإن الأمر يشبه "تسليم الطبول": الدعم موجود، والعوائد موجودة؛ عند توقف الدعم، يغادر التمويل. هذا السلوك قصير الأجل للدعم، بمجرد أن يتحول إلى تحفيز طويل الأجل، سيستنزف أموال المشروع، ومن السهل الدخول في دوامة الموت بين انخفاض TVL وسعر العملة.
هل الهيكل شفاف؟ تأتي الثقة داخل السلسلة من الشفافية العامة. عندما يغادر المستثمرون بيئة الاستثمار المألوفة، التي تتمتع بدعم وسطاء مثل البنوك في مجال التمويل التقليدي، كيف يمكنهم التمييز؟ هل اتجاه الأموال داخل السلسلة واضح؟ هل توزيع الفوائد قابل للتحقق؟ هل توجد مخاطر الحفظ المركزي؟ إذا لم يتم توضيح هذه الأسئلة، فإنها ستبقى ضمن عمليات الصندوق الأسود، مما يجعل النظام عرضة للضعف. بينما الهيكل الواضح للمنتجات المالية والآلية العامة والقابلة للتتبع داخل السلسلة هي الضمان الأساسي الحقيقي.
هل العوائد تستحق تكلفة الفرصة البديلة في الواقع؟ في ظل استمرار الاحتياطي الفيدرالي في الحفاظ على معدلات فائدة مرتفعة، إذا كانت عوائد المنتجات داخل السلسلة أقل من عوائد السندات الحكومية، فمن المؤكد أنها ستصعب جذب الأموال العقلانية. إذا أمكن ربط عوائد داخل السلسلة بمعايير واقعية مثل T-Bill، فإن ذلك لن يكون أكثر استقرارًا فحسب، بل قد يصبح أيضًا "مرجع الفائدة" داخل السلسلة.
ومع ذلك، حتى "الأصول المدرة للربح" ليست أصولًا خالية من المخاطر حقًا. بغض النظر عن مدى قوة هيكل عائداتها، يجب أن نكون حذرين من المخاطر الفنية والتوافقية والسيولة في داخل السلسلة.
قد تحتوي هذه الصفحة على محتوى من جهات خارجية، يتم تقديمه لأغراض إعلامية فقط (وليس كإقرارات/ضمانات)، ولا ينبغي اعتباره موافقة على آرائه من قبل Gate، ولا بمثابة نصيحة مالية أو مهنية. انظر إلى إخلاء المسؤولية للحصول على التفاصيل.
تسجيلات الإعجاب 21
أعجبني
21
8
مشاركة
تعليق
0/400
OnChainDetective
· 07-28 11:29
البيانات لن تكذب أبداً... عنوان الحوت المؤسسي نشط بشكل غير عادي، ويبدو أن تدفق الأموال يخفي عمليات غامضة.
شاهد النسخة الأصليةرد0
SandwichTrader
· 07-27 04:30
مرة أخرى ترسم BTC...
شاهد النسخة الأصليةرد0
TokenVelocity
· 07-25 12:51
الارتفاع吧 照这收益率看都是坑
شاهد النسخة الأصليةرد0
StakeOrRegret
· 07-25 12:50
حمقى命啊 خداع الناس لتحقيق الربح就割吧
شاهد النسخة الأصليةرد0
Web3Educator
· 07-25 12:49
حسناً أصدقائي، دعوني أوضح لكم - العائد != اليقين في العملات المشفرة، ثقوا بي... طلابي تعلموا هذا بالطريقة الصعبة
شاهد النسخة الأصليةرد0
SellLowExpert
· 07-25 12:36
مع وجود الدخل الثابت، من سيقوم بالتداول الفوري؟ مدمر!
تحليل الأصول المدرة للفائدة داخل السلسلة: مقارنة بين ثلاثة أنماط من العائدات: الخارجية، الداخلية وRWA.
البحث عن التأكيد داخل السلسلة: تحليل ثلاث فئات من أصول التشفير ذات الفائدة
في بيئة ماكرو مليئة بعدم اليقين اليوم، أصبحت "اليقين" أصلًا نادرًا. يسعى المستثمرون ليس فقط لتحقيق العوائد، ولكن أيضًا للبحث عن الأصول التي يمكن أن تعبر عن التقلبات وتوفر دعمًا هيكليًا. قد تمثل "أصول التشفير ذات العائد" في نظام التمويل داخل السلسلة شكلًا جديدًا من اليقين.
تعود هذه الأصول المشفرة ذات العوائد الثابتة أو المتغيرة إلى أنظار المستثمرين، لتصبح نقطة مرجعية في بحثهم عن عوائد مستقرة في ظل ظروف السوق المضطربة. ومع ذلك، في عالم التشفير، لا تعكس "الفائدة" فقط قيمة الوقت لرأس المال، بل غالباً ما تكون نتيجة لتصميم البروتوكول وتوقعات السوق معًا. قد تأتي العوائد العالية من دخل الأصول الحقيقي، أو قد تخفي آليات تحفيز معقدة أو سلوكيات دعم. للبحث عن "اليقين" الحقيقي في سوق التشفير، يحتاج المستثمرون إلى فهم آليات العمل الأساسية بعمق.
منذ أن بدأت الاحتياطي الفيدرالي الأمريكي دورة رفع أسعار الفائدة في عام 2022 ، أصبح مفهوم "داخل السلسلة" تدريجياً في بؤرة اهتمام الجمهور. في مواجهة معدل فائدة خالي من المخاطر يتراوح طويلاً بين 4-5% في العالم الواقعي ، بدأ المستثمرون في التشفير في إعادة تقييم مصادر عائدات الأصول داخل السلسلة وهيكل المخاطر. تم تشكيل سرد جديد بهدوء - أصول التشفير المدرة للعائد ، التي تحاول بناء منتجات مالية "تنافس البيئة الاقتصادية الكلية" داخل السلسلة.
تتنوع مصادر عائدات الأصول المدرة للعائد. من التدفقات النقدية "التي تنتجها" البروتوكولات نفسها، إلى أوهام العائدات المعتمدة على الحوافز الخارجية، وصولاً إلى دمج ونقل نظم الفوائد خارج السلسلة، تعكس الهياكل المختلفة آليات استدامة وتحديد المخاطر مختلفة تمامًا. يمكن تصنيف الأصول المدرة للعائد المستخدمة في التطبيقات اللامركزية (DApp) بشكل تقريبي إلى ثلاث فئات: العائدات الخارجية، والعائدات الداخلية، والأصول المتعلقة بالعالم الحقيقي (RWA).
العائدات الخارجية: وهم الفائدة المدفوع من خلال الدعم
ظهور العائدات الخارجية هو تجسيد للمنطق السريع للنمو في المراحل الأولى من تطوير DeFi. في ظل غياب الطلب الناضج من المستخدمين وتدفقات نقدية حقيقية، استبدل السوق ذلك بـ"وهم الحوافز". تمامًا كما فعلت منصات سيارات الأجرة المشتركة في المراحل المبكرة من خلال استخدام الدعم لجذب المستخدمين، بعد أن أطلقت منصة إقراض معينة "تعدين السيولة"، بدأت العديد من النظم البيئية أيضًا بتقديم حوافز ضخمة من الرموز، في محاولة لجذب انتباه المستخدمين وتأمين الأصول من خلال "تقديم العائدات".
ومع ذلك، فإن هذا النوع من الدعم هو في جوهره أشبه بعملية قصيرة الأمد حيث "تدفع" أسواق رأس المال مقابل مؤشرات النمو، بدلاً من أن تكون نموذجًا مستدامًا للإيرادات. لقد أصبحت لفترة من الزمن معيارًا للإطلاق البارد للبروتوكولات الجديدة، سواء كانت Layer2 أو سلسلـة عامة مُعدلة، أو LSDfi أو SocialFi، حيث تتشابه منطق الحوافز: تعتمد على تدفق الأموال الجديدة أو تضخم الرموز، والهياكل قريبة من "بونزي". تستخدم المنصات العوائد المرتفعة لجذب المستخدمين لإيداع الأموال، ثم تؤجل الدفع من خلال "قواعد فك القفل" المعقدة. وغالبًا ما تكون تلك العوائد السنوية التي تصل إلى مئات أو آلاف، مجرد رموز "مطبوعة" من قبل المنصة.
كان مشروع عملة مستقرة في عام 2022 قد تعرض للانفجار بهذا الشكل: يوفر النظام البيئي من خلال بروتوكول معين عائد سنوي يصل إلى 20% على ودائع العملة المستقرة، مما جذب عددًا كبيرًا من المستخدمين. وتعتمد العوائد بشكل رئيسي على الدعم الخارجي بدلاً من الدخل الحقيقي داخل النظام البيئي.
من خلال التجارب التاريخية، بمجرد أن تضعف الحوافز الخارجية، سيتم بيع كميات كبيرة من رموز الدعم، مما يضر بثقة المستخدمين، ويتسبب في حدوث دوامة الموت في كثير من الأحيان بين TVL وأسعار الرموز. وفقًا للإحصاءات، بعد انتهاء موجة DeFi Summer في عام 2022، انخفضت قيمة حوالي 30% من مشاريع DeFi بأكثر من 90%، مما يرتبط بشكل كبير بمعدلات الدعم المرتفعة.
إذا أراد المستثمرون البحث عن "تدفق نقدي مستقر"، يجب عليهم أن يكونوا أكثر حذرًا بشأن ما إذا كان هناك آلية حقيقية لإنشاء القيمة وراء العوائد. استخدام تعهدات التضخم المستقبلية لعوائد اليوم، في النهاية ليس نموذجًا تجاريًا مستدامًا.
العائدات الذاتية: إعادة توزيع القيمة الاستخدامية
ببساطة، البروتوكول يعتمد على الأموال التي يجنيها من "إنجاز الأعمال" لتوزيعها على المستخدمين. فهو لا يعتمد على إصدار العملات لجذب الناس، ولا يعتمد على الإعانات أو الدعم الخارجي، بل يحقق إيرادات طبيعية من الأنشطة التجارية الحقيقية، مثل فوائد الإقراض، ورسوم المعاملات، حتى الغرامات في حالات التخلف عن السداد. هذه الإيرادات تشبه "الأرباح" في المالية التقليدية، ولذلك تُعرف أيضاً باسم "تدفقات نقدية من نوع الأسهم".
أكبر ميزة في هذا النوع من العائدات هي الدائرية والاستدامة: منطق الربح واضح، والهيكل أكثر صحة. طالما أن البروتوكول يعمل، وهناك مستخدمون يستخدمونه، سيكون هناك دخل، دون الحاجة إلى الاعتماد على الأموال الساخنة في السوق أو الحوافز التضخمية للحفاظ على التشغيل.
لذلك، من خلال فهم ما الذي "يصنع الدم"، يمكننا أن نحكم بدقة أكبر على مدى اليقين في عائداته. يمكننا تصنيف هذا النوع من الدخل إلى ثلاثة نماذج.
"فارق فائدة الإقراض": هذا هو النموذج الأكثر شيوعًا والأكثر سهولة في الفهم في المراحل المبكرة من DeFi. يقوم المستخدمون بإيداع الأموال في بروتوكول الإقراض، حيث يقوم البروتوكول بربط المقترضين والمُقرضين، ويكسب البروتوكول من فارق الفائدة. جوهره مشابه لنموذج "الإيداع والإقراض" في البنوك التقليدية. هذه الآلية هيكلها شفاف وتعمل بشكل فعال، لكن مستوى عائدها مرتبط ارتباطًا وثيقًا بمشاعر السوق، وعندما تنخفض الشهية العامة للمخاطر أو تنكمش السيولة في السوق، فإن أسعار الفائدة والعوائد ستنخفض أيضًا.
"نموذج استرداد الرسوم": هذه الآلية الربحية أقرب إلى نموذج توزيع الأرباح للمساهمين في الشركات التقليدية، أو هيكل مشاركة الأرباح لشركاء محددين وفقًا لنسبة الإيرادات. ستعيد البروتوكولات جزءًا من الإيرادات التشغيلية (مثل رسوم المعاملات) إلى المشاركين الذين يقدمون الدعم بالموارد، مثل مزودي السيولة (LP) أو المودعين الرمزيين.
كمثال على تبادل لامركزي معين، ستقوم البروتوكولات بتوزيع جزء من الرسوم التي تنتجها البورصة، حسب النسبة، على المستخدمين الذين يقدمون السيولة لها. في عام 2024، قدمت منصة إقراض معينة على الشبكة الرئيسية لإيثريوم عوائد سنوية تتراوح بين 5%-8% لبرك السيولة المستقرة، بينما كان بإمكان المراهنين على الرموز في بعض الفترات الحصول على عوائد سنوية تتجاوز 10%. تأتي هذه الإيرادات بالكامل من الأنشطة الاقتصادية الداخلية للبروتوكول، مثل فوائد الإقراض والرسوم، دون الاعتماد على الدعم الخارجي.
بالمقارنة مع الآلية "الفرق في أسعار الفائدة على القروض" التي تقترب أكثر من نموذج البنك، فإن العائد "الذي يعتمد على استرداد الرسوم" يعتمد بشكل كبير على نشاط السوق الخاص بالبروتوكول نفسه. بعبارة أخرى، فإن عائده مرتبط مباشرة بحجم الأعمال في البروتوكول - كلما زادت المعاملات، زادت الأرباح، وعندما تقل المعاملات، تتقلب الإيرادات وفقًا لذلك. وبالتالي، فإن استقراره وقدرته على مقاومة المخاطر الدورية غالبًا ما تكون أقل قوة من نموذج القرض.
كمثال على منصة إعادة الرهن، يوفر البروتوكول من خلال آلية "إعادة الرهن" دعمًا للأمان للأنظمة الأخرى، وبالتالي يحصل على عوائد. لا تعتمد هذه العوائد على فائدة الإقراض أو رسوم المعاملات، بل تأتي من التسعير السوقي لقدرات خدمة البروتوكول نفسه. إنها تجسد القيمة السوقية للبنية التحتية داخل السلسلة ك"سلعة عامة". تأخذ هذه العوائد أشكالًا أكثر تنوعًا، وقد تشمل نقاط رمزية، حقوق الحوكمة، أو حتى العوائد المتوقعة التي لم تتحقق بعد في المستقبل، مما يعكس ابتكارًا هيكليًا قويًا وطويل الأمد.
في الصناعات التقليدية، يمكن مقارنتها بمزودي خدمات السحابة الذين يقدمون خدمات الحوسبة والأمان للشركات ويتقاضون رسومًا، أو المؤسسات المالية التي توفر الثقة للنظام وتحقق الإيرادات. على الرغم من أن هذه الخدمات لا تشارك مباشرة في المعاملات النهائية، إلا أنها تعتبر دعمًا أساسيًا لا غنى عنه في النظام بأكمله.
معدل الفائدة الحقيقي داخل السلسلة: ظهور RWA وعملات مستقرة ذات فوائد
تسعى المزيد من رؤوس الأموال في السوق حاليًا إلى تحقيق آلية عائد أكثر استقرارًا وتنبؤًا: يتم ربط الأصول داخل السلسلة بأسعار الفائدة في العالم الحقيقي. يكمن جوهر هذه المنطق في: توصيل العملات المستقرة داخل السلسلة أو الأصول التشفيرية بأدوات مالية منخفضة المخاطر خارج السلسلة، مثل السندات الحكومية قصيرة الأجل، وصناديق السوق النقدي، أو الائتمان المؤسسي، مما يتيح الحصول على "أسعار فائدة مؤكدة من العالم المالي التقليدي" مع الحفاظ على مرونة الأصول التشفيرية. تشمل المشاريع التمثيلية تخصيص DAO معين لسندات الخزانة، ومنتجات منصة مالية معينة متصلة بـ BlackRock ETF، و SBTB لشركة معينة، وصندوق سوق النقد المرمز لشركة إدارة أصول معينة، وغيرها. تحاول هذه البروتوكولات "إدخال سعر الفائدة الأساسي للاحتياطي الفيدرالي إلى داخل السلسلة" كهيكل عائد أساسي.
في الوقت نفسه، بدأت العملات المستقرة ذات الفائدة كأشكال مشتقة من الأصول الحقيقية (RWA) في الصعود إلى المقدمة. على عكس العملات المستقرة التقليدية التي ترتبط بالدولار بشكل سلبي، فإن هذه الأصول تقوم بدمج العوائد خارج السلسلة في الرمز نفسه بشكل نشط. على سبيل المثال، USDM من بروتوكول معين وUSDY من منصة معينة، كلاهما يحسب الفائدة بشكل يومي، وتأتي العوائد من السندات الحكومية قصيرة الأجل. من خلال الاستثمار في السندات الحكومية الأمريكية، يوفر USDY عوائد ثابتة للمستخدمين، بمعدل عائد يقارب 4%، وهو أعلى من حسابات التوفير التقليدية التي تبلغ 0.5%.
تحاول هذه المشاريع إعادة تشكيل منطق استخدام "الدولار الرقمي" ليصبح أكثر تشبهاً بـ "حساب الفائدة" داخل السلسلة.
بفضل تأثير ربط RWA، يعتبر RWA+PayFi أيضًا سيناريو يستحق الاهتمام في المستقبل: دمج الأصول ذات العائد الثابت مباشرة في أدوات الدفع، وكسر الفصل الثنائي بين "الأصول" و"السيولة". من ناحية، يمكن للمستخدمين في حيازة العملات المشفرة الاستمتاع بعوائد الفائدة، ومن ناحية أخرى، لا تحتاج سيناريوهات الدفع إلى التضحية بكفاءة رأس المال. مثل بعض المنتجات التي أطلقتها إحدى البورصات على L2 والتي تتضمن حسابات عوائد تلقائية للـ USDC (مشابهة لـ "USDC كحساب جاري")، فإنها لا تعمل فقط على زيادة جاذبية العملات المشفرة في المعاملات العملية، بل تفتح أيضًا استخدامات جديدة للعملات المستقرة - من "الدولارات في الحساب" إلى "رأس المال في المياه الجارية".
ثلاثة مؤشرات للبحث عن أصول تولد عائدات مستدامة
تطور منطق "الأصول المدرة للعائد" للتشفير يعكس في الحقيقة عودة السوق تدريجياً إلى العقلانية وإعادة تعريف "العائد المستدام". من الحوافز العالية للتضخم الأولية، ودعم رموز الحوكمة، إلى الآن حيث تؤكد المزيد من البروتوكولات على قدرتها على توليد العوائد وحتى الربط مع منحنيات العائد خارج السلسلة، فإن تصميم الهيكل بدأ يخرج من مرحلة "الاستخراج المتداخلة" الخشنة، ويتجه نحو تسعير المخاطر بشكل أكثر شفافية ودقة. خاصة في الوقت الذي تبقى فيه معدلات الفائدة الكلية مرتفعة، يجب على الأنظمة المشفرة أن تبني "مزيداً من منطق العائد المعقول" و"مطابقة السيولة" لتتمكن من المشاركة في المنافسة العالمية على رأس المال. بالنسبة للمستثمرين الذين يسعون إلى عوائد مستقرة، يمكن أن تكون المؤشرات الثلاثة التالية حاسمة في تقييم استدامة الأصول المدرة للعائد:
هل مصدر العائدات "داخلي" ومستدام؟ الأصول المدرة للعائدات التي تتمتع بمنافسة حقيقية يجب أن تأتي عائداتها من أعمال البروتوكول نفسها، مثل فوائد الإقراض، ورسوم التداول، وغيرها. إذا كانت العوائد تعتمد بشكل أساسي على الدعم والتحفيز قصير الأجل، فإن الأمر يشبه "تسليم الطبول": الدعم موجود، والعوائد موجودة؛ عند توقف الدعم، يغادر التمويل. هذا السلوك قصير الأجل للدعم، بمجرد أن يتحول إلى تحفيز طويل الأجل، سيستنزف أموال المشروع، ومن السهل الدخول في دوامة الموت بين انخفاض TVL وسعر العملة.
هل الهيكل شفاف؟ تأتي الثقة داخل السلسلة من الشفافية العامة. عندما يغادر المستثمرون بيئة الاستثمار المألوفة، التي تتمتع بدعم وسطاء مثل البنوك في مجال التمويل التقليدي، كيف يمكنهم التمييز؟ هل اتجاه الأموال داخل السلسلة واضح؟ هل توزيع الفوائد قابل للتحقق؟ هل توجد مخاطر الحفظ المركزي؟ إذا لم يتم توضيح هذه الأسئلة، فإنها ستبقى ضمن عمليات الصندوق الأسود، مما يجعل النظام عرضة للضعف. بينما الهيكل الواضح للمنتجات المالية والآلية العامة والقابلة للتتبع داخل السلسلة هي الضمان الأساسي الحقيقي.
هل العوائد تستحق تكلفة الفرصة البديلة في الواقع؟ في ظل استمرار الاحتياطي الفيدرالي في الحفاظ على معدلات فائدة مرتفعة، إذا كانت عوائد المنتجات داخل السلسلة أقل من عوائد السندات الحكومية، فمن المؤكد أنها ستصعب جذب الأموال العقلانية. إذا أمكن ربط عوائد داخل السلسلة بمعايير واقعية مثل T-Bill، فإن ذلك لن يكون أكثر استقرارًا فحسب، بل قد يصبح أيضًا "مرجع الفائدة" داخل السلسلة.
ومع ذلك، حتى "الأصول المدرة للربح" ليست أصولًا خالية من المخاطر حقًا. بغض النظر عن مدى قوة هيكل عائداتها، يجب أن نكون حذرين من المخاطر الفنية والتوافقية والسيولة في داخل السلسلة.