Thị trường tiền điện tử bước vào "thời đại P/E trên chuỗi": cấu trúc định giá được thúc đẩy bởi dòng tiền

Đầu năm 2025, sự siết chặt thanh khoản trên thị trường thứ cấp dẫn đến sự vỡ bong bóng của nhiều đồng coin nhỏ chủ yếu dựa vào việc đầu cơ và airdrop. Giá của nhiều altcoin tiếp tục giảm, trong khi tỷ trọng vốn hóa thị trường của Bitcoin tăng lên mức cao nhất trong 5 năm là 62,1%, chỉ số mùa altcoin thậm chí đã giảm xuống mức thấp lịch sử 4 điểm vào tháng 5 năm 2023.

Tuy nhiên, một số token có giá trị ứng dụng thực tế lại tăng giá ngược chiều, giá cả và doanh thu trên chuỗi đều tăng vọt. Các token này có đặc điểm chung là: sở hữu dòng tiền giao thức có thể kiểm toán thực tế, và thông qua việc mua lại, chia sẻ lợi nhuận hoặc staking để hoàn trả giá trị cho người nắm giữ.

Bài viết này sẽ phân tích logic dòng tiền trong thị trường tiền điện tử, và thông qua bốn dự án đại diện, khám phá cách "thời đại P/E trên chuỗi" đang tái cấu trúc hệ thống định giá tài sản mã hóa.

Bối cảnh thị trường: Câu chuyện thoái lui, dòng tiền trở thành hàng hiếm

• Giảm vốn đầu tư mạo hiểm: Vào quý 2 năm 2025, tổng số vốn huy động trong lĩnh vực mã hóa toàn cầu giảm mạnh xuống 4.99 tỷ USD, giảm 21% so với quý trước, đạt mức thấp nhất theo quý kể từ năm 2020, các nhà đầu tư trở nên thận trọng hơn đối với việc thổi phồng khái niệm.
• Dòng tiền quay lại các dự án DeFi chất lượng: Bitcoin tiếp tục mạnh mẽ, nhưng phân hóa trong lĩnh vực DeFi rất nghiêm trọng; lượng khóa vốn và khối lượng giao dịch của các giao thức có "chu trình thu nhập-phân phối" tiếp tục tăng.
• Tiêu chuẩn định giá chuyển đổi: Trong giai đoạn sở thích rủi ro giảm, các nhà đầu tư có xu hướng trả tiền cho dòng tiền có thể định lượng, thay vì chỉ đơn thuần là mức giá lý thuyết.

Định nghĩa và mô hình điển hình của token tiện ích

Token tiện ích là những token mà người nắm giữ có thể chia sẻ doanh thu từ giao thức, hoặc thông qua việc mua lại/tiêu hủy, phân phối lợi nhuận từ staking và các phương thức khác để gián tiếp nâng cao "EPS trên chuỗi" (lợi nhuận có thể xác minh tương ứng với mỗi token).

Mô hình điển hình bao gồm:

1. Phân chia lợi nhuận giao dịch: Hoàn trả hoặc mua lại phí giao dịch theo tỷ lệ.
2. Chênh lệch lãi suất và phí thanh lý: Sử dụng chênh lệch lãi suất và thưởng thanh lý để mua lại
3. Mã hóa tỷ suất lợi nhuận: Chia tách giao dịch lợi nhuận tương lai, giao thức thu phí
4. Nhiên liệu cơ sở hạ tầng: Phí giao dịch tần số cao được mua lại và tiêu hủy ngay lập tức

Phân tích bốn trường hợp

1. Một token quản trị:

   • Tăng trưởng trong năm: 127%
   • Cơ chế hồi lưu giá trị: Đề xuất chuyển đổi phí (chưa được thực hiện)
   • Chất xúc tác chính: Quỹ đầu tư với kế hoạch 165,5 triệu USD

2. Một nền tảng cho vay mã hóa:

   • Tăng trưởng trong năm: 157%
   • Cơ chế hồi phục giá trị: Mỗi tuần mua lại 1 triệu đô la token và gửi vào quỹ dự trữ sinh thái
   • Chất xúc tác chính: Kế hoạch mua lại được thông qua vào tháng 6

3. Một nền tảng mã hóa tỷ suất lợi nhuận:

   • Tăng trưởng trong năm: 148%
   • Cơ chế hồi lưu giá trị: giao thức lấy 5% lợi nhuận và 0.05% phí giao dịch
   • Chất xúc tác chính: Khối lượng vốn bị khóa vượt 5,5 tỷ USD, một đồng token có tỷ lệ lợi nhuận hàng năm đạt 11,11%

4. Token của một nền tảng giao dịch tần suất cao:

   • Tăng trưởng trong năm: 376%
   • Cơ chế hồi lưu giá trị: 30% phí giao dịch được mua lại và tiêu hủy ngay lập tức
   • Chất xúc tác chính: Nâng cấp hệ thống cốt lõi vào ngày 5 tháng 7

Cơ chế sửa chữa định giá dựa trên dòng tiền

1. Một token quản trị:

   • Quỹ đề xuất phân bổ 165,5 triệu USD cho chương trình dành cho các nhà phát triển, người đóng góp cốt lõi, các nhà xác nhận, mở rộng đội ngũ, phát triển công cụ quản trị và khuyến khích thanh khoản.
   • Hiện tại, token này chưa có kế hoạch thu giá trị thực tế và mua lại.

2. Token của một nền tảng cho vay:

   • Thặng dư hợp đồng mua lại khoảng 1 triệu USD token mỗi tuần và khóa lại.
   • Thực hiện trong tuần đầu tiên đã thúc đẩy mức tăng 13% trong ngày, khối lượng giao dịch đã tăng gấp đôi.
   • Chênh lệch lãi suất vay và phí thanh lý cung cấp dòng tiền ổn định, cộng với lượng vốn bị khóa tăng 32% hàng năm, kế hoạch mua lại có khả năng bền vững lâu dài.

3. Một nền tảng token hóa lợi suất:

   • Hiện thực hóa khái niệm "lợi nhuận trong tương lai" thành thị trường giao dịch thực tế.
   • Rút 5% doanh thu và 0.05% phí giao dịch, tạo ra thu nhập hàng ngày có thể kiểm toán.
   • Chiến lược lợi suất cao hấp dẫn hơn trong môi trường lãi suất thấp, tiếp tục thu hút dòng tiền.

4. Token của một nền tảng giao dịch tần suất cao:

   • Ra mắt tính năng biên dịch trước vào tháng 7, thực hiện đơn hàng, thanh toán và khớp lệnh trên chuỗi.
   • Sau khi nâng cấp, số địa chỉ hoạt động trên chuỗi và khối lượng giao dịch đã đạt mức cao kỷ lục.
   • Giá trị quay trở lại ngay lập tức và quy mô phí giao dịch tần suất cao, khiến token này trở thành đại diện điển hình cho khái niệm "dòng tiền trên chuỗi".

Ba lợi thế vượt qua thị trường gấu

1. Dòng tiền xác định: Thu chi trên chuỗi có thể được kiểm toán, quy trình ra quyết định minh bạch, giảm thiểu thông tin không đối xứng.
2. Khép kín mua lại/ phân chia lợi nhuận: Viết cơ chế chuyển đổi thu nhập từ thỏa thuận thành giá trị token vào hợp đồng thông minh, tương tự như mua lại cổ phiếu hoặc chia cổ tức.
3. Thân thiện với các tổ chức: Các chỉ số lợi nhuận có thể định lượng làm giảm sự không chắc chắn về định giá, thuận lợi cho việc tạo lập thị trường và thiết kế các sản phẩm cấu trúc.

Kết luận

Khi cơn sốt đầu tư mạo hiểm giảm bớt, thị trường đang đánh giá lại giá trị của "dòng tiền có thể xác minh". Token tiện ích kết hợp doanh thu on-chain, giá trị token và quyền quản trị, trở thành tài sản khan hiếm vượt qua các chu kỳ. Khi các giao thức DeFi chính thống lần lượt giới thiệu cơ chế chuyển đổi phí, mua lại hoặc phân phối thặng dư, logic định giá của thị trường tiền điện tử đang chuyển từ "được thúc đẩy bởi khái niệm" sang "được thúc đẩy bởi dòng tiền".